“中國大媽”的黃金回本了，可以開始再出手抄底海外了嗎？

　　-海外宏觀

　　此次疫情危機将導緻全球經濟面臨1930年以來最爲嚴重的衰退。根據IMF4月份的經濟預測：在疫情二季度見頂，下半年基本控制的假設下，全球經濟今年将收縮-3%，而相比之下，09年全球經濟僅收縮-0.1%。而在基準情況下，目前各個經濟體出台的财政貨币政策有望支撐全球經濟在2021年重回複蘇，增速将升至5.8%（2021年實現V型複蘇）。

　　圖表：IMF基準情況預測：2019-2021增速“V型反彈”

　　來源：IMF，資産配置委員會，數據更新至2020年4月26日

　　然而基準情況下的2021全球經濟複蘇面臨三大下行風險：

　　1）疫情有可能無法在今年下半年得到控制，封鎖措施要持續到明年。在此情況下，金融狀況惡化、供應鏈斷裂等問題将進一步加深，同時大規模的貨币和财政政策刺激的效果在封鎖措施不接觸的情況下也無法發揮應有的作用。從而導緻2020年全球經濟增速降至-6%左右，而2021年全球增速将持續-3%左右的收縮。

　　2）債務風險上升。首先，大規模的财政刺激導緻政府債務水平進一步上升，而雖然全球央行的貨币寬松政策能夠緩解利息負擔，但高企的财政赤字仍是不可持續的，因此未來有可能導緻财政政策出現反轉（即财政緊縮），甚至債務危機（政府關門）等風險。雖然目前主要經濟體出現主權債務危機的可能性低，但也已經有超過100個國家向IMF申請資金援助；而随着經濟停頓的延長，主權債務風險将會開始攀升，尤其是新興市場國家（但亞洲國家風險可控）。

　　3）逆全球化趨勢形成，并在短、中、長期拖累經濟增長。以制造業爲例，經曆了20多年的全球化進程，目前中國、美國、日本、德國是全球供應鏈的重要節點。而産業鏈本土化轉移如果發生，在短期内将産生大量的重置成本；而中長期如果“逆全球化”趨勢形成，将進一步降低全球經濟的運行效率，導緻經濟中長期增速持續低于潛在增速。

　　因此全球風險資産可能會再度面臨回落的風險。而對于避險資産而言，雖然價格已經不便宜，但是在不确定性和預期差可能出現的情況下，仍會吸引資金流入。

　　·海外大類資産配置策略

　　債券市場

　　配置方面，經濟數據較差、盈利下調、信用風險和地緣政治擔憂等的重新擡頭使得短期内股市反彈之後的下行壓力增強，因此适當做好風險控制仍然關鍵，而保留一定的安全資産（國債、投資級債券）甚至現金仍然重要。

　　美國高收益債受到經濟下行風險的影響在07年降息期間曾經大跌40%，而目前僅回調20%。雖然美聯儲将部分高收益債納入購買範圍，将有望支撐資産價格，但在未來經濟持續下行的過程中仍然面臨較大的信用風險，因此建議謹慎。

　　新興市場美元債中看好中資美元債：由于受到此前的流動性沖擊而“跌出價值”，收益率大幅上升，但與其他新興市場債券相比，中國企業違約風險較低。

　　美國股市

　　中我們趨勢性看好醫藥和科技闆塊：人口老齡化和經濟增長的主動力分别提升這兩個闆塊的吸引力，而此次的疫情又使這一趨勢得到強化。

　　另外，由于疫情和原油價格導緻部分超跌的股票未來或出現投資價值，比如能源和航空闆塊，但需要區分個體風險，并長期持有。

　　歐日股市

　　歐日經濟基本面弱于美國，政策空間小；受到疫情沖擊程度不小于美國。而從曆史上曆次美股下跌的經驗來看，歐洲、日本股市也會跟随下跌，同時當經濟陷入衰退（90、01和07年）時歐日股市下跌的幅度更是大于美股，因此近期不看好歐日股票。

　　然而中長期來看，疫情終将過去，全球經濟也終将回歸正常狀态，而在正常狀态下，風險資産回報也終将高于債券。隻是目前來講我們認爲何時“回歸正常狀态”不确定性較大，可能尚需時日。

　　大宗商品

　　在全球經濟放緩、不确定性增強以及利率下行的情況下，相對看多黃金；而相比黃金這種金融屬性很強的貴金屬（主要不是受供需的影響，而是避險情緒、利率等的影響），我們認爲其他商品性和生産性的大宗商品價格在全球需求大幅下降情況下，價格将維持弱勢；但是需要注意的是上周原油經曆大跌并且價格爲負之後，未來随着疫情的控制或有所回升，目前根據EIA的估計原油供大于求的情況将于下半年緩解并在年底轉爲供小于求。而油價的企穩和上漲将爲能源股帶來上漲空間。

　　全球房地産

　　全球房地産REITs大跌後出現投資機會，但需注意區分物業類型。零售和酒店類别受到較大沖擊，但另外一部分工業、物流倉儲相關的REITs受到影響較小，且未來整體仍受益于利率的下行和預期的經濟複蘇。不少優質REITs的估值其實已跌至很吸引的水平，部分股息率更高達8%以上，相當值得長線投資。

　　注：資産配置委員會成員由諾亞正行産品篩選與研究中心、諾亞香港研究部、歌斐資産多資産投資配置中心、歌斐資産公開市場部共同組成。