注意，CPI并未大幅上行

策略觀點：通脹是遠慮但非近憂

核心觀點：當前大宗商品價格上漲至曆史高位，帶動國内PPI增速大幅回升并創下了近三年半來的曆史新高，導緻市場對于通脹的上行或多或少存有擔憂。

國信證券認爲通脹是遠慮但非近憂，這當中尤其是國内CPI增速依然處于較爲溫和的水平，PPI向CPI的傳導并不顯著。

從過往經驗來看，貨币政策往往更爲關注通脹中的CPI指标，所以短期内很難出現因通脹預期導緻的貨币政策全面收緊。

而A股上市公司的曆史經驗顯示，PPI同比增速和非金融企業的盈利能力的走勢呈現顯著的正相關性，也就是說非金融企業整體是受益于通脹上行的。

往後看國信證券認爲本輪複蘇更類似2016~2017那次，PPI會快速回升但CPI沒有上行壓力，在這樣的組合下，基本面的重要性要大于流動性。

當前大宗商品價格上漲至曆史高位，帶動PPI大幅回升并創下了近三年半來的曆史新高，市場對于通脹的上行或多或少存有擔憂。

随着去年下半年來全球經濟複蘇的持續推進，銅、鐵礦石、煤等大宗商品價格大幅上漲，當前南華工業品和金屬指數也已經創下曆史新高，4月份國内PPI同比大幅回升至6.8%（前值漲4.4%），創2017年11月以來新高。

國信證券認爲通脹是遠慮但非近憂，這當中尤其是國内CPI增速依然處于較爲溫和的水平，PPI向CPI的傳導并不顯著。

4月份我國CPI同比增速爲0.9%，核心CPI增速同樣僅爲0.7%，增速均不高。結構上看，食品項是主要拖累，4月份CPI食品項同比增速爲-0.7%，依然處于低位，這當中權重較大的豬肉價格受産能恢複影響4月份同比大幅下降21.4%。

從過往經驗來看，貨币政策往往更爲關注通脹中的CPI指标，因此短期内很難出現因通脹預期導緻的貨币政策全面收緊。

在前期多篇報告中國信證券指出貨币收緊與否關鍵是PPI和CPI相對關系變化，其中CPI對貨币政策的影響較大。例如2009~2010那次貨币政策很快全面收緊，主要原因是從2009年下半年開始CPI和PPI是完全同步回升的。而2016~2017那次PPI大幅回升，CPI走勢溫和，央行政策并未出現全面收緊。往後看國信證券認爲本輪複蘇更類似2016~2017那次，PPI會快速回升但CPI沒有上行壓力，因此很難出現貨币政策全面收緊。

A股上市公司的曆史經驗顯示，PPI同比增速和非金融企業的盈利能力的走勢呈現顯著的正相關性，大體上兩者呈現同漲同跌的趨勢，也就是說非金融企業整體是受益于通脹上行的。

2006年以來，全部A股非金融企業ROE經曆過三輪顯著的上升周期，2006年3月至2007年12月、2009年6月至2011年3月、2016年6月至2018年9月，都出現在PPI上行周期。

而在PPI下行周期，非金融企業的ROE也出現了明顯的下降。結構上看，資源周期品是最受益于通脹上行的行業類别，量價齊升邏輯下，行業的盈利能力将顯著提升。

對于資源周期品行業來說，以PPI爲主導的通脹一方面有利于企業銷售淨利率的改善，另一方面，需求也有望同步增長。量價齊升的推動下，資源周期品行業的盈利在通脹上行期往往都表現優異，是典型的抗通脹行業。

從數據上來看，幾乎在每一輪通脹上行前或階段中，采掘、鋼鐵、有色金屬、建材以及農林牧漁行業的ROE以及盈利增速都有顯著改善。

風險提示：經濟增長不及預期，通貨膨脹快速上升，基本面出現惡化