美元指数下半年会涨吗？

思想碰撞

今天的话题是：2021年下半年美元走势展望。

2021年下半年，美元指数存在阶段性反弹机会，但上行幅度有边界。

首先，美元指数有望反弹超过93点这一前期高点。这主要基于以下三点理由：

1）下半年美联储讨论和实施Taper可能抑制看空美元情绪

历史上，美联储货币政策迈向正常化的过程，通常伴随美元反弹。美联储前两轮QE正式中止前，由于市场提前形成货币政策转向的预期，美元指数提前反弹。

2014年后，美联储通过削减QE、加息、缩表等手段，回收美元流动性，锁住美元价值，美元指数在2014年下半年开始快速走高，从80点附近重回90-100点区间。

6月美联储议息会议后，美元快速反弹，因为多个看空美元的理由，均出现了预期层面的修正。

第一，美联储对美国经济前景乐观，最新经济预测大幅上调了美国2021年实际GDP增速预测至7.0%，且维持4.5%的失业率预测。

第二，美联储坚持“通胀暂时论”，加上转“鹰”的态度，这暂时压低了市场的通胀预期，如美国10年期TIPS国债隐含通胀预期，在6月15-17日期间大幅回落11个基点至2.27%，为近三个月以来最低值。

第三，美联储点阵图显示委员们预计的加息节点提前，加上美联储上调超额准备金和隔夜逆回购利率各5bp，其效果“立竿见影”（17-18日单日逆回购规模均突破7000亿美元），美联储讨论和实施Taper的决心、以及回收流动性的能力进一步得以彰显。

2）下半年美国经济基本面能够对美元提供较强支撑

2021年美国经济“一枝独秀”的程度将为历史较高水平。IMF在4月7日更新预测显示，2021年美国经济增速相对于全球经济增速的领先幅度由上一次预测的0.09个百分点上调至0.36个百分点，2022年这一数字由-2.07上修至-0.90。

需要注意的是，本次IMF预测尚未考虑到亚洲疫情4月以后的反扑对非美经济带来的拖累，意味着美国经济“一枝独秀”的程度在今年可能会进一步凸显。美欧经济方面，欧央行与美联储资产规模差距正在缩窄。欧洲央行6月议息决议偏鸽，并承诺6-9月将加快PEPP购债速度，而美联储扩表节奏不变、Taper时点大概率早于欧央行。

3）美欧经济预期差有可能再现反转

当前市场对欧洲经济的乐观情绪较满。但不能排除未来欧洲经济实际走势不及预期，继而美欧经济预期差边际反转的可能性。以美欧新冠疫苗接种为例，今年4月下旬以来，欧洲单日接种疫苗数超过美国并持续提速。然而，随着接种比例不断上升，剩余人群的接种意愿可能降低，欧洲疫苗接种也可能到达“瓶颈期”。

美国疫苗接种速度出现下降，是在每百人接种数达到60之后。欧洲截至6月下旬每百人接种数在70左右，近期接种速度亦出现筑顶现象，预计未来几个月欧盟接种速度可能下降。于此同时，美国疫苗接种在政府大力鼓励下可能回升，继而美欧经济预期差有可能边际反转。

其次，今年下半年美元反弹的节奏和强度有边界。美联储6月议息会议后的当周，美元的直线跃升略超预期，其中主要由于美联储加息预期提前带来的市场恐慌情绪，类似的急涨可能难以持续。对照来看，今年下半年美元回升的节奏和强度可能更加类似于QE1和QE2时期，而不是2014年的猛涨（以及随后2015年的继续高位上扬）。

因此，今年下半年美元指数“触摸”2015年均值（96）的概率不高。这主要基于以下三点考虑：

一是，美联储回收流动性的难度比前三轮QE更大。美联储在新冠疫情后的QE力度远超前三轮，全球金融危机后QE1-3期间美联储总资产规模扩大约2.5万亿美元，而本轮QE后美联储已扩表达4万亿美元。

二是，美国经济“一枝独秀”的程度和持续时间有边界。2014年美元飙升的背景是，欧洲经济持续低迷，而美国经济向好。欧洲当时深陷欧债危机，货币政策维持宽松，市场不认为短时间内欧洲经济能很快转好，欧洲央行能收紧政策，欧洲央行和美联储的政策方向是相反的。但今年下半年及未来，美欧经济走势是同向的（均走向复苏而非分化），美欧央行政策宽松程度的分化是有限、暂时的，这与2014年时的情形截然不同。

三是，美联储对市场的预期引导一定程度上淡化恐慌情绪。美联储吸取2013年“紧缩恐慌”（Taper Tantrum）经验，十分注重政策的“不急转弯”。虽然6月议息会议后，美元指数较快走高，但往后看，由于美联储已经为即将开始讨论和实施Taper定调，目前市场预计美联储在今年3季度正式讨论Taper，并于今年年底或2022年初正式实施Taper。未来美联储行动与市场的预期差不会太大，美元即便反弹走势也将更加温和。