美元指数短期或已见底-210510

　　引言：美元指数在3月底上升至93.29之后便开始震荡回落，重新回落到90.1左右的位置，对于判断美元何时会出现拐点，我们需要研究：1）当前美元指数和美元兑其他货币是否趋势相同？2）什么因素导致美元回落？3）后续美元指数能够企稳回升的条件是什么？4）今年汇率市场变动频繁是否会对我国货币政策形成约束？

　　一、当前汇率市场的主线：美元走弱+欧元强劲。今年以来，全球汇率市场的变动相对比较频繁，且两国之间的汇率波动不对称。1月到2月底期间，美元指数上行，但美元兑人民币汇率贬值；3月底至今人民币汇率指数下行，但是美元兑人民币汇率同样贬值，都指向今年以来人民币走势相对美元较强。

从结构上来看，从3月30日至5月7日，美元指数回落了3.27个百分点，美元兑欧元贬值3.82个百分点，证明一方面美元自身较弱，另一方面欧元近期强势回升。从非美货币人民币汇率权重来看，人民币BIS－SDR指数差值回落，印证了上述判断。造成这种汇率市场波动不对称的主要因素还在于疫情打乱了原来货币政策和财政政策的节奏。名义利差和美元指数之间的相关性比起实际利差更强，说明今年以来主要国家更在意本国的经济复苏节奏，淡化了外围环境因素，导致汇率变化更多反映了两国货币政策相对边际变化。

　　二、当前货币政策的相对边际变化导致美元弱势和欧元强势。从美国来看，首先，在美联储开启前瞻性指引之前，美国国债收益率都会陷入一段时间“震荡纠结期”；其次，随着第三轮财政刺激落地，美债收益率上行的斜率放缓，也约束了美元指数的上行；第三，从美债交易层面上来看，在2月日本和欧洲对美债进行抛售后，4月以来美债的吸引力回升，使得美元指数承压。从欧元区来看，当前欧元指数出现一定的反弹，主要是受益于疫苗接种率加快，经济复苏预期使得货币政策的表述转向；从3月底以来欧元区疫苗接受至少一剂疫苗的占比上行较快，与此相呼应的是法国央行行长表示，欧洲央行可能会在不到一年的时间内结束其疫情紧急救助计划。从经济面来看，3月美国制造业和欧元区之差高位回落，反映了欧元区近期经济面存在快速复苏的趋势。

　　三、未来货币政策的空间和通胀预期决定了美元指数回落空间有限。一季度美债收益率的涨幅和美元指数的回升其实并非完全匹配。主要由于：１）欧元区经济复苏的基调依然存在，德国10年国债收益率较强势，所以两者名义利差走阔的不多；2）美联储调整了货币政策框架表明美联储加大了对通胀的忍受程度，在需求复苏带动下，美国通胀预期的涨幅带动高于欧元区通胀，所以导致两者之间实际利差反而收窄，约束了美元上行的动力。往后看，首先，通胀预期从商品价格转向核心PCE，使得美元的韧性加强；其次，美联储减少购债规模的时间点领先于欧元区，美债收益率供大于求，带动美元指数回升。

　　四、全年全球汇率双向波动概率较高，但是人民币汇率韧性较强。今年以来，新兴市场率先加息以应对通胀和资本外流带来的贬值压力。相较之下，在我国国债收益率曲线并未陡峭化的背景下，人民币仍然保持相对强势，主要由于全球资金流入人民币市场，成为了人民币强势的重要基石。往后看，全球汇率市场变化仍然较大，但是不会成为制约我国货币政策的因素。首先，本轮美联储货币政策转向较温和，对外部的冲击效应也将减弱。其次，随着中国资本市场的加速开放，海外资金依然净流入中国。

　　风险提示：

　　1、疫情疫苗的不确定性上行；2、政府应对措施和方法不当，恐慌性情绪蔓延；3、货币政策收紧超预期，风险资产波动加剧。