通胀或温和上行，对市场影响有限

市况回顾：

美联储4月会议记录显示，鉴于经济继续强劲复苏，部分委员正在考虑讨论缩减债券购买计划。尽管通胀上升，但上月仅新增26.6万个就业岗位，标志着美联储让经济恢复充分就业的努力几乎没有取得进一步进展。

现状分析：

通胀或温和上行，对市场影响有限

市场对于通胀担忧升高，但全球金融市场反应相对温和。通货膨胀的长期驱动因素和短期驱动因素存在分歧。预计美国长期通货膨胀将温和上行，消费者价格短期飙升情况在明年将显著减弱。

疫情给全球经济造成混乱，导致就业市场空前波动，实物商品需求激增而服务性消费大幅萎缩。疫情初期，商品和服务需求均大幅下滑，由于全球范围内出台大规模刺激政策，商品需求大幅反弹，导致出现供应链短缺问题，但预计部分供应链紧张问题不会持续太长时间。

在未来一段时间，商品价格上涨可能开始放缓，而某些服务价格可能会上涨。例如，4月以来，美国酒店和住宿价格自疫情冲击开始以来首次上升，仅当月就上涨了10％。 在过去两个月中，机票价格急剧上涨，但运能不足导致市场需求回落，一定程度限制了价格飙升。虽然4月美国消费者物价比去年低迷时期大涨了4.2%，但预期今年美国通胀水平或将接近3%左右。

政策或将逐步正常化

美联储和其他发达市场央行正在寻求结束长达四十年的通胀下行。这标志着经济史上的重要转折点，对投资者的资产分配能力将产生重大影响。财政政策也可能在经济管理中更加积极，从而给市场带来更多的复杂性和投资机遇。但不应将这些长期发展趋势与短期突发的疫情影响相混淆。显然，一旦经济状况恢复正常，宏观政策将不会重复2020年和2021年的刺激措施。

通胀连接债券

对于固定收益资产，良好的信贷基本面得到经济复苏的支撑。相反，利率敏感性资产或面临一定风险。10年期美债收益率比10年期通胀利率平均水平低约100各基点，rrh123预计未来两年10年期美债收益率或升至2.50%。

考虑到利率上行趋势，增加了对于浮动利率贷款的配置比重，以限制已经大幅上涨的次级投资级债券的波动性风险。在3月份，全球投资委员会GIC将通胀链接债券敞口上调了一倍，从而在4月份的通胀上行行情下获得了直接补偿。

股优于债

展望未来，金融市场在2020年暴跌和快速反弹之后，预计未来金融市场或创造相对温和的回报。当前依然处于经济复苏早期阶段，美国就业水平比疫情前峰值依然低5%，而实际利率依然为负值，股票相比债券存在更高的经风险调整后的收益。2019年至今，非美股市回报率仅为美国股市的一半，因此未来非美股市可能存在更高投资价值。

正如私人银行近期报告中提到的，近期美国与中国股市回调给投资者提供了一个提高配置比重的布局机会。rrh123认为未来周期性板块出现超额表现的时间和空间相对有限，故下调周期性资产的敞口，包括降低部分股市中房地产资产敞口。

在过去的八个经济复苏周期中，每股收益EPS在复苏的第二年或第三年仅下降了一次。复苏中期的股市回报率可能低于经济复苏初期，不过与长期股市平均回报率相差无几。不过，股市短期回撤也是常态，平均每年都会出现一次10%或更高幅度的回撤行情。整体投资组合结构旨在平衡风险与回报，以获取超过基准的额外回报。

投资策略：

私人银行全球投资委员会5月配置建议与4月一样，超配全球股市8%，低配全球债券7%，低配现金1%。降低周期性板块的风险敞口，并增加配置被市场低估的长期增长板块，例如健康护理板块，以达到提高整体投资组合质量的目的。

继续超配尚未完全从疫情中复苏的区域和相关资产，但对于类似美国中小盘板块，已经在复苏初期中显著上涨的资产（从2020年4月22日至今，累计上涨87%），下调了其配置比重。随着疫情未来受到控制，全球经济逐步重启，受到疫情严重冲击的行业有望出现强劲增长，例如旅行、酒店和零售行业等。以美元计算，自2019年底以来，英国、巴西和泰国的股票市场平均下跌了10％。相比之下，同期美国股市升值了31％，相关市场可能出现补涨机会。

私人银行依然低配全球债券，由于美国通胀率存在上升趋势，继续超配通胀连接债券（TIPS）以获取通胀补偿。

相关配置标的：全球股市，医疗保健板块，通胀连接债券（TIPS）。