研报精选|【东北证券】稀土：新能源属性凸显，估值体系重构（六）

6.投资建议：把握拥有全球定价权的核心资产价值重估机遇
6.1.北方稀土：资源为王，成本先行
       轻稀土全产业链龙头，上中下游一体化协同发展。公司依靠控股股东所掌控的白云鄂博矿资源，形成了以稀土资源为基础、冶炼分离为核心、下游深加工为拓展方向的一体化产业链布局。目前公司共拥有冶炼分离产能9万吨，稀土金属产能1.1万吨，稀土材料产能近6万吨（其中磁性材料3.1万吨，抛光材料2.15万吨，贮氢材料6800吨）。

　　资源得天独厚，低成本原料稳定独家供应。公司控股股东包钢集团拥有白云鄂博稀土矿独家开采权，并向北方稀土排他性地供应稀土精矿。1）白云鄂博矿是世界上可采储量和产量最大的稀土矿，且其尾矿资产极具成本优势：一方面，尾矿不仅储量丰富（1382万吨REO），品位也高达7%，均为世界一流水平；另一方面，白云鄂博稀土尾库矿与铁共生，稀土作为生产铁矿的副产品，不计算开采和初选成本；2）公司向包钢股份采购精矿的价格远低于市场价，充分受益于涨价：①与外购矿相对比，2021年混合碳酸稀土平均价2.56万元/吨（不含税），而公司从包钢采购价仅为1.63万元/吨。据我们测算，公司自有矿生产单吨氧化镨钕的利润高达25.7万元，较外购矿高10.9万元；②从利润分配角度来看，以氧化镨钕价格扣除采矿与冶炼加工成本作为产业链整体利润，在2017-2020年稀土价格较为低迷的时期，公司与包钢的利润占比均在50%左右；而在2021年稀土价格大幅回升的背景下（同比+86%），包钢主动让渡了利润，采购价仅同比+29%，公司利润占比提升至62%。

　　全球最大的轻稀土供应商，战略地位明显。依托资源优势，公司目前拥有镨钕原料产能约1.6万吨，位居行业首位。此外，公司在总量控制、收储等方面始终得到国家相应的政策倾斜与扶持。2016-1H21年公司稀土矿及冶炼分离生产指标始终为全国第一，占比均在50%左右。考虑到重稀土开采工艺和环保原因，我们认为未来公司稀土矿/冶炼分离配额占比有望进一步提升。

6.2.五矿稀土：纯正的重稀土标的

　　公司核心业务为稀土冶炼分离，稀土原料（稀土氧化物及稀土金属）产品的营收和利润占比超过90%。公司本部不具备生产能力，仅仅充当采购贸易商的角色，核心资产为一家固体矿勘探企业（拥有两张探矿权，其中圣寨探矿权有望在今年转为采矿权）、两个冶炼分离厂（共拥有冶炼产能7300吨）、以及一家稀土研究所（定位于稀土分离最优化设计解决方案的研究公司）

　　五矿集团拥有大量质地优良的稀土资源，而公司是集团旗下的唯一稀土上市平台。1）三个采矿权：江华县稀土矿——年采矿规模302万吨，已于2020年投产，2020年稀土矿指标1800吨；龙安稀土矿；中山稀土矿；2）一家冶炼分离公司：兴华稀土设计产能3000吨/年，尚未投产。集团承诺若兴华稀土连续两年扣非净利为正，则将其注入五矿稀土；3）稀土材料公司：江华正海五矿新材料，从事磁性材料、储氢材料的生产；五矿三德稀土材料，年产5000吨高性磁粉。