研报精选|国盛证券建筑材料周报（一）

       大宗品类方面，短期基建需求持续承压，而地产链条尤其是后端需求仍有韧性，虽然当前市场对后续需求预期较为悲观，但若基于需求平稳或窄幅波动的假设，中期行业供需紧平衡难以打破，玻璃等子行业盈利中枢的提升具备持续性，低库存背景下旺季景气有望超预期，继续推荐玻璃板块，建议关注低位的水泥板块。
　　1）玻璃板块：
　　（1）我们认为在低库位和终端较强刚需支撑下，随着下游逐步补库，短期价格有望小幅上行。近期局部市场价格开始回升，反映厂商库存水位仍然较低以及社会库存补货心态积极，我们判断短期玻璃价格或将高位震荡，大规模提价有待下游需求恢复的催化。
　　（2）中期供给增量对库存边际压力小，市场信心强，下半年极低库存状况或再现，价格有望再超预期。
　　（3）供给侧进入新阶段，有望复制水泥行业2018年以后的盈利曲线。随着产业政策约束收紧后供给总量的强约束，浮法玻璃供给侧也逐步过渡到类似于水泥2017年后的阶段，行业供需紧平衡难以打破，存量竞争中行业景气中枢有望显著提升，波动率也有望明显改善。综上，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期，有望复制水泥行业2018年以后的盈利曲线。中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。推荐旗滨集团（深加工、电子、药用、光伏玻璃等产业链延伸颇具亮点，分红率高）、南玻A（光伏玻璃大力拓展，电子玻璃迎来突破），关注金晶科技。
　　2）水泥板块：短期水泥价格有望迎来止跌恢复。短期来看，以华东市场为代表的水泥价格有望止跌修复，高产能利用率叠加高海运成本之下，考虑水泥熟料价差也处于历史较低水平，随着雨季结束，长江中下游流域需求有望季节性回升，水泥价格下调空间有限，有望逐步修复。中期来看，虽然行业需求承压，但需求悲观情形下剔除错峰后行业产能利用率仍然高于95%，维持高位运行，长三角等核心市场旺季供需仍有望呈现较为紧张的态势，支撑景气高位震荡，加之碳中和背景下供给侧或持续超预期，水泥行业本身的供需关系难以显著边际恶化。而且碳中和背景下随着相关政策的出台落地，产业政策和供给约束或持续趋严，有利于提升行业盈利中枢和稳定性。
　　3）玻纤板块，全球经济共振复苏，出口需求维持高位，在需求改善和产业链补库存之下，短期供需紧张仍将持续，汽车等领域需求回升有望是后续新看点，看好此轮玻纤景气上行周期有望超预期。在前期调整后，板块相对估值逐步具备性价比，若下游行业景气催化，叠加盈利弹性超预期兑现，板块有望迎来修复，推荐中国巨石、中材科技。

       消费建材方面，短期受地产需求走弱预期和原材料上涨下阶段性盈利压力影响，板块内多个细分品类回调较多，我们认为从中长期维度来看，细分龙头集中趋势未变，地产后周期的消费建材行业头部企业集中度提升趋势依然保持明显。地产数据显示新开工和土地购臵面积表现较弱，而销售面积和竣工面积仍保持较好表现，建筑装潢材料零售额保持较高景气；此前多个公司发布业绩预告，龙头企业表现良好，但量增趋势保持之下，预计去年高基数和原材料价格上行压力传导下对企业Q2毛利率和盈利的影响逐渐开始显现；建议关注上半年量增明显同时成本端影响较小或有议价能力传导原料上涨压力的细分龙头企业；从中长期行业发展趋势来看，我们仍然看好优质细分龙头的份额提升和成长空间，从更远的发展空间和现金流平衡方面，房地产市场中长期回归合理规模，除了已在快速集中的大B工程市场，仍旧分散的工程小B市场提供了更长远的份额提升来源。中长期来看，我们认为，有质量的成长仍是最重要的品质。未来几年里，在流动性收紧和三条红线的压力之下，如何缓解现金流和收入增长的矛盾；在行业边界逐渐模糊和客户关注点不断迁移的压力之下，如何提升商业模型的长期竞争力是企业面临的重要命题：
　　1）具备成长性的工程建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小B客户开发和多品类销售体系的公司。核心推荐坚朗五金、东方雨虹；短期也建议关注具备较强成长弹性的细分龙头企业，推荐凯伦股份、科顺股份、垒知集团、蒙娜丽莎、雄塑科技等。
　　2）出口链条依然保持较高景气度，但出口企业短期受到原材料成本上行和汇率波动影响，盈利能力有所承压，股价普遍回调，随着价格传导和原料波动趋弱，下半年有望进入盈利恢复期，建议关注需求景气旺盛、品类持续渗透的PVC地板龙头海象新材，以及外需占比较高，下游细分领域需求有亮点的赛特新材、再升科技。
　　3）盈利稳定、高现金流的价值重估品种，推荐海螺水泥、伟星新材

【行业细分观点】
1、水泥：全国水泥均价417元/吨，周环比持平。本周全国水泥市场价格环比保持平稳。价格回落区域主要是甘肃平凉、陕西宝鸡和汉中等地，幅度20-30元/吨；价格上涨地区为江苏南部、安徽北部和广西全境，幅度10-50元/吨。7月底，尽管国内大部分地区仍受台风、高温天气影响，下游需求出现阶段性回落，但水泥价格已经企稳，局部地区出现小幅反弹。维持前期判断，进入8月份，随着不利因素消退，下游需求回升，且在生产成本大幅增加的背景下，各地水泥企业将会积极推动价格修复上调。泛京津冀地区水泥市场均价为432元/吨，周环比持平，年同比-6元/吨；长江中下游流域水泥市场均价为443元/吨，周环比持平，年同比+23元/吨；长江流域水泥市场均价为421元/吨，周环比持平，年同比-1元/吨；两广地区水泥市场均价为450元/吨，周环比持平，年同比-10元/吨。泛京津冀地区水泥库存54.2%，周环比-1%；长江中下游流域水泥库存73.6%，周环比+2%；长江流域库存73.1%，周环比+1%；两广地区库存54.8%，周环比-12%。投资建议：短期水泥价格有望迎来止跌恢复。近期基建需求持续承压，而地产链条仍有韧性，6月水泥产量数据在长三角、珠三角水泥需求仍然稳定，而西南、西北区域需求承压较为明显。短期来看，以华东市场为代表的水泥价格有望止跌修复，高产能利用率叠加高海运成本之下，考虑水泥熟料价差也处于历史较低水平，随着雨季结束，长江中下游流域需求有望季节性回升，水泥价格下调空间有限，有望逐步修复。中期来看，虽然行业需求承压，且市场对后续需求预期较为悲观，但若基于需求平稳或窄幅波动的假设，需求悲观情形下剔除错峰后行业产能利用率仍然高于95%，维持高位运行，长三角等核心市场旺季供需仍有望呈现较为紧张的态势，支撑景气高位震荡，碳中和背景下供给侧或持续超预期，水泥行业本身的供需关系难以显著边际恶化。而且碳中和背景下随着相关政策的出台落地，产业政策和供给约束或持续趋严，提升行业盈利中枢和稳定性。高现金流和高分红下板块低估值优势凸显。目前板块估值仍处历史中枢偏下位臵。在市场风险偏好降低，宏观层面政策风险释放的背景下，随着节需求端短期冲击修复，以及碳中和背景下供给侧收缩或超预期，水泥股业绩与估值背离的修复空间可观。水泥板块中期业绩仍然具备较好确定性，看好后续估值修复潜力。
（1）中期EPS复合增速更快的标的超额收益更为显著。重点推荐华新水泥（中期骨料、混凝土等产业链延伸增量大，海外扩张有亮点）；推荐冀东水泥、上峰水泥、祁连山、塔牌集团等。
（2）水泥是碳排放量最大的工业部门之一，控产量是实现碳达峰的核心手段，我们认为中长期产业政策导向将强化错峰生产和产能臵换等供给约束措施，有利于产能严重过剩区域和输出型区域产能利用率和盈利中枢提升，推荐宁夏建材、冀东水泥等北方水泥标的。
（3）龙头水泥企业的现金流与高分红价值凸显，以及中长期产业链延伸、海外布局以及潜在整合能力值得重视，推荐海螺水泥、华新水泥、天山股份（中建材水泥）、万年青等。

2、玻璃：本周（2021.07.26-2021.07.30）末全国建筑用白玻平均价格2995元，周环比+39元/吨，年同比+1385元/吨。从区域情况看，华中地区玻璃现货市场表现较好，市场成交价格上涨幅度比较大；华东、华南等地区厂家价格也有较好的提升，市场出库速度不减。
（1）近期局部市场价格开始回升，反映厂商库存水位仍然较低以及社会库存去化状态较好，下游补库较为积极，我们判断短期玻璃价格有望小幅上行，大规模提价有待下游需求恢复的催化。
（2）中期供给增量对库存边际压力小，下半年极低库存状况或再现，价格有望再超预期。中期角度，短期行业开工率潜在提升带来的供给增量预计在很大程度上被较强的终端需求增长消化，行业库存无明显的积累压力，因此年内主导价格节奏的将是表观需求的季节性波动。在当前行业厂商库存较历史同期水平偏低50%的状态下，下半年传统旺季的刚需释放大概率使得行业再次进入极低库存的状态。而基于行业较强的价格预期，旺季到来之前力度更强的集中补库或使得玻璃价格运行显著强于季节性规律，下半年玻璃价格有望再超预期。
（3）供给侧进入新阶段，有望复制水泥行业2018年以后的盈利曲线。中长期角度，随着产业政策约束收紧后供给总量的强约束，浮法玻璃供给侧也逐步过渡到类似于水泥2017年后的阶段，高景气的基础不仅仅依赖于需求的弹性。而从需求端来看，新房竣工需求有存量施工体量支撑预计能延续较强韧性，而存量房更新也有望贡献需求增量，叠加节能标准提升下单位用量提升的趋势，玻璃中长期需求潜在增速更有确定性。存量竞争中行业景气中枢有望显著提升，波动率也有望明显改善。综上，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期，有望复制水泥行业2018年以后的盈利曲线。中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。推荐旗滨集团（深加工、电子、药用、光伏玻璃等产业链延伸颇具亮点，分红率高）、南玻A（光伏玻璃大力拓展，电子玻璃迎来突破），关注金晶科技。

3、玻纤：泰山玻璃纤维有限公司主要生产各规格无碱粗纱，现有16条池窑生产线在产，在产年产能达90.5万吨，现阶段整体出货变动不大，新增订单量有限。个别合股类纱产品货源不多。近日厂家玻纤纱部分产品价格维稳，挺价意愿较强。现厂家北方市场对外出厂价格参考如下：2400tex喷射纱报9900-10000元/吨，2400texSMC纱报8800-9000元/吨，2400tex缠绕纱报5900-6000元/吨，热塑直接纱报6900-7000元/吨，2400tex毡用纱/板材纱9200-9300元/吨。电子纱：泰山玻璃纤维邹城有限公司主要生产池窑电子纱，现有3条电子级池窑线正常生产，年产量约6.5万吨，主要产品有G75、G37、G150、E225、D450等型号，G37基本自用。近期下游需求表现良好，近日厂家电子纱G75报价在17000元/吨左右，A级品，含税出厂价格，不同客户价格略有差别，实际成交按合同，但当前厂家几无货源外售，自用量较大。木托盘包装，塑料管回收，限期3个月。主要发货区域为山东及江浙地区。当前，国内电子布（7628布）市场产销良好，现主流报价8.7-8.8元/米不等，小户价格较高，实际成交按合同。全球经济共振复苏，出口需求维持高位，在需求改善和产业链补库存之下，短期供需紧张仍将持续，汽车等领域需求回升有望是后续新看点，看好此轮玻纤景气上行周期有望超预期。更为重要的是随着行业格局日趋清晰，“强者恒强”趋势下，龙头企业随着成本优势“正反馈循环”，将通过结构升级开启新一轮领先。
（1）当前陡峭的成本曲线源于龙头企业通过生产装备、工艺技术实现的生产效率优势以及管理优势，反映在企业间生产环节的能耗、劳动生产率与要素成本的显著差距。当生产环节的技术进步速度减慢后，除了要素成本优势（如资源禀赋、产能布局）比较稳固外，劳动生产效率差异存在缩小可能。但较为陡峭的成本曲线带来不同梯队间现金“流量”的量级差异，积累为资本壁垒，体现为企业融资能力量级分化比产能规模、盈利体量更大，产生“马太效应”。头部企业长期在资本开支维度的领先，巨石推动“智能化”生产将在能耗和劳动生产率上进一步提升，而后段企业技改、扩张步伐缓慢。
（2）需求结构升级将使得龙头企业的技术领先更多地外化为产品上的优势，基于客户、市场的壁垒更强，更具有积累性。包括交通轻量化带动的热塑产品广阔空间，以及叶片大型化引导的高强高模产品进一步升级，企业技术研发能力成为关键，龙头开启新一轮领先。在前期调整后，板块相对估值逐步具备性价比，若下游行业景气催化，叠加盈利弹性超预期兑现，板块有望迎来修复，推荐中国巨石、中材科技，关注长海股份、山东玻纤等。

4、装修建材：有质量的增长是企业的重要命题。行业需求整体平稳。消费升级趋势明显，消费痛点在转移。产业链利润向消费者和创新企业转移，格局继续向龙头集中。继续推荐创新龙头，尤其是在集中度低的细分行业，但在流动性边际收紧压力之下，行业资金状况阶段性收紧，如何保持有质量的增长是企业的重要命题。尽管精装渗透短期扰动，但大B工程市场集中趋势仍然延续，仍旧分散的工程小b市场提供了更长远的份额提升来源。C端零售经销端业务2020Q3有超预期表现（部分有基数效应和延迟需求释放等原因），后续2-3个季度基数普遍较低，加之竣工端修复预期较强，C端有望迎来持续性修复。小B工程市场：渠道优化，下沉市场大有可为。建材行业的渠道相对粗放，随着存量模式下竞争加剧，渠道下沉和精细化运作成为必然。若要在未来行业减量下实现增长，小B工程更是必争之地，特别是三四线下沉市场。下沉市场小B工程对渠道管控要求高，具备较强体系建设和能力的龙头企业有望获取先发优势。多个龙头企业积极投入布局三四线小B下沉市场，效果有所显现，成长空间有望进一步打开。
品类扩张：多元业务延伸成为战略方向。参考国外建材集团和国内相关行业经验，我们认为品类扩张是细分行业龙头企业进一步发展成为大型建材集团的必经之路，也是抵抗自身品类被渗透的重要手段。目前坚朗五金、伟星新材、东方雨虹、北新建材、三棵树等龙头企业均在尝试收购或者内生扩张品类，大单品中防水和涂料之间的相互渗透有所加剧。
投资策略：具备成长性的工程建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小B客户开发和多品类销售体系的公司。核心推荐坚朗五金、东方雨虹；同时也建议关注具备较强成长弹性的二线龙头，推荐凯伦股份、科顺股份、垒知集团、蒙娜丽莎、雄塑科技等；尝试进行多品类增量拓展，且管理优秀的龙头企业，推荐伟星新材、北新建材。