7月外儲不降反升 跨境資金保持淨流入！

　　佘慶琪

　　[第一财經記者注意到，盡管7月人民币彙率發生了持續調整，但境外機構對中國國債的投資意願卻不斷增強。中債登數據顯示，持有中國國債總量卻達到了9803.69億元，距離萬億整數關口僅一步之遙]

　　人民币彙率持續調整下，跨境資金仍然保持淨流入，7月外彙儲備數據不降反升。

　　中國人民銀行8月7日公布的最新外彙儲備規模數據顯示，截至2018年7月末，我國外彙儲備規模爲31179億美元，較6月末上升58億美元。交行金研中心首席金融分析師鄂永健認爲，7月彙兌因素對外彙儲備的影響不大，而10年美國債收益率略有上升，債券估值因素略有負面影響。因此，7月外儲增加表明當前跨境資金流動形勢總體穩定，保持淨流入。

　　中國金融四十人論壇高級研究員、國家外彙管理局國際收支司原司長管濤告訴第一财經，外儲增加意味着，在人民币貶值壓力加大的情況下央行沒有大量使用外彙儲備去調控彙率。

　　在多位市場人士看來，本輪貶值期間我國參與彙率形成機制的市場各方均一直保持了“探索性的定力”，市場化程度較上一輪貶值期間顯著提升。盡管彙率波動明顯加大，但市場流動性平穩、彙率日間波動并未逼近波動上限，一定程度上反映出彙率形成機制市場化的基礎未變和韌性增強。

　　跨境資金保持淨流入

　　管濤告訴第一财經，市場普遍預期人民币面臨調整壓力下外彙儲備可能會大幅減少，但現在看來外彙儲備不降反升，好于市場預期。另外，由于估值因素對外儲數據影響不大，外彙儲備增加意味着跨境資金流動總體穩定。

　　盡管二季度以來人民币彙率出現了連續調整，但7月跨境資金仍然保持了淨流入态勢。第一财經記者了解到，7月末我國外彙儲備規模環比上升58億美元，主要原因爲資金淨流入而非彙兌和估值因素。

　　“7月美元指數在94-95波動，總體變化不大，歐元、日元、英鎊等對美元彙率未有明顯變化，彙兌因素對外彙儲備的影響不大。7月十年美國債收益率略有上升，債券估值因素略有負面影響。”鄂永健分析，7月外儲增加表明當前跨境資金流動形勢總體穩定，保持淨流入。

　　今年一季度及上半年我國經常賬戶呈現出2001以來的首次逆差，這一度引發市場擔憂，但經常賬戶二季度重新轉爲順差。

　　8月6日外管局發布的數據顯示，2018年二季度我國經常賬戶順差369億元。華融證券首席經濟學家伍戈認爲，經常賬戶是衡量一國外部均衡的重要指标，并對彙率預期等有着指示意義。

　　從短期視角來看，伍戈預計，下半年我國經常賬戶有望保持順差格局。當前海外經濟景氣度仍處高位震蕩，疊加前期人民币貶值的滞後作用，下半年我國出口基本面并不悲觀。而國内經濟邊際放緩的背景下，進口需求可能趨弱。居民收入趨緩及彙率貶值使得服務逆差也難以持續擴大。未來内外需的變化有利于我國經常賬戶繼續轉正。

　　“更長時間維度來看，擁有複雜技術等比較優勢的經濟體，其經常賬戶往往不易持續逆差，貿易摩擦等沖擊也難以根本改變其經常賬戶狀況，諸多國别案例對此都有印證。”伍戈稱。

　　資本項目順差減小影響有限

　　2018年二季度，經常賬戶順差58億美元；非儲備性質的金融賬戶順差182億美元，跨境資本延續2017年一季度以來淨流入的趨勢。

　　鄂永健在報告中指出，二季度非儲備性質金融賬戶保持順差，但順差規模環比一季度下降了5131億元。考慮到未來人民币貶值壓力依然存在，非直接投資差額或将面臨一定壓力。

　　而在管濤看來，國際收支數據來看，二季度經常項目與資本項目存在“雙順差”，但兩項順差差額不大，國際收支仍然處于自主平衡狀态。上半年國際收支數據也恰恰反映出央行退出幹預以後，國際收支的自主平衡能力增強。

　　他對第一财經記者分析道，市場應當更加關注國際收支的整體平衡，在經常項目順差的情況下，資本與金融項目順差環比小幅下降的影響并不大。

　　中國銀行(601988,股吧)全球市場部總經理甄梅在報告中稱，一季度非儲備性質金融賬戶呈現順差，特别是境外投資者繼續增加對我國的投資。一季度對外負債淨增加1709億美元，外國來華直接投資淨增加730億美元，來華證券投資淨增加438億美元，吸收非居民存款和獲得境外貸款等其他投資負債淨增加544億美元。

　　第一财經記者注意到，盡管7月人民币彙率發生了持續調整，但境外機構對中國國債的投資意願卻不斷增強。中債登數據顯示，持有中國國債總量卻達到了9803.69億元，距離萬億整數關口僅一步之遙，并連續18個月維持升勢，

　　央行退出常态化幹預

　　管濤還對記者指出，人民币調整的情況下，7月外彙儲備依然保持增加，也意味着央行沒有大量使用外彙儲備去調控彙率。鄂永健也分析道，7月外儲的增加，表明在人民币貶值壓力加大的情況下央行未就彙率進行幹預。

　　甄梅對第一财經表示，本輪彙率波動主要由市場推動，央行基本不再進行常态化的幹預。由市場力量主導的價格波動明顯促進了彙率彈性的增加，有利于發揮彙率調節國際收支的緩沖器作用。

　　“同時，經濟增長的總體平穩、境内金融市場的成熟和加快開放、國際收支的趨于均衡也爲完善由市場發揮主導作用的彙率機制創造了條件。”甄梅稱。

　　中信銀行(601998,股吧)金融市場部副總經理孫炜也告訴記者，從彙率形成機制來看，央行基本已經退出常态化幹預。本輪貶值期間我國參與彙率形成機制的市場各方均一直保持了“探索性的定力”，市場化程度較上一輪貶值期間顯著提升，并未出現更多的行政性管制。盡管彙率波動明顯加大，但市場流動性平穩、彙率日間波動并未逼近波動上限，一定程度上反映出彙率形成機制市場化的基礎未變和韌性增強。

　　他進一步回顧，“8・11”彙改以來，彙率市場化程度不斷提高。2017年5月，在基本面改善、資本流動管理加強背景下，中間價報價機制引入“逆周期因子”。随着單邊預期被打破，市場進入雙向波動，2018年1月9日暫停使用“逆周期因子”，回歸彙率政策中性。盡管6月中旬以來，人民币快速跌破6.7、6.8等市場關注水平，但彙率形成機制一直未變、中間價較前一日收盤價偏離幅度不大，彙率漲跌基本由市場決定，市場化程度進一步提升。

　　人民币市場現多重新變化

　　在孫炜看來，除了彙率形成機制更加市場化，本輪貶值中人民币彙率市場還出現多重新變化，在人民币彙率形成機制市場化的基礎上，市場主體的“頭寸―預期―行爲―結果”傳導機制作用逐步顯現，并通過市場供求影響彙率走勢。

　　客盤方面，年初人民币快速升值，持彙企業來不及調整，大量外彙資金被套牢，風險暴露；4月下旬美元開始反彈，這些企業頭寸回補，結彙盤明顯壓制美元對人民币上行幅度；進入6月，結彙企業前期被套外彙資金已經解套，不少企業短期預期轉變，選擇持彙觀望，而購彙企業的分紅購彙需求則相對固定，貿易摩擦憂慮也推動市場參與者因情緒轉化而提前購彙。

　　機構盤方面，由于銀行間外彙市場參與者多爲銀行，需求相對單一、基于美元指數走勢的交易策略趨同，擁擠的單方向頭寸容易引起踩踏。6月下旬以來，在客盤結售彙供求基本平衡甚至是結彙可能更爲占優的前提下，機構自營業務比較明顯地影響了市場供求，一緻性的人民币空頭在一定程度上引發超調，日間波動大幅提高。

　　孫炜還發現，本輪人民币貶值的主要原因之一在于市場情緒的強化與突變。4月以來，貿易戰憂慮持續施壓人民币，但因後續演進前景不明，貿易因素對彙率市場的影響比較有限。進入6月，随着中美貿易戰持續升級，市場情緒的突變和強化推動人民币快速下行：一是，避險和謹慎情緒主導市場。短期内，彙市聚焦于非經濟因素影響，經濟基本面和技術因素顯著弱化。二是，實需項下季節性購彙需求持續處于高位。時逢6～7月，境外上市企業要付息和外資企業也要利潤彙回，市場情緒的切換進一步提升了企業購彙行爲。三是，加快人民币彙率回調壓力釋放速度。上半年人民币彙率偏強，積蓄的回調壓力在市場情緒作用下加速釋放，最終上述因素的共振加強引發了一輪快速補跌和超調。

　　甄梅對第一财經記者回顧到，本輪人民币下跌是受美元整體反彈觸發的，5、6月份以來市場對貿易摩擦升級的擔憂和中國經濟基本面指标呈現走軟迹象是人民币加速回落的重要驅動因素。

　　她認爲，本輪人民币彙率波動特征明顯區别于2015～2016年。首先，本輪彙率波動主要由市場推動，央行基本不再進行常态化的幹預。第二，市場情緒穩定，未見恐慌性購彙，外彙市場供求基本平衡，外彙儲備穩定。

　　除此，離岸、在岸價格基本同步，掉期點持續收窄。本輪市場波動中，境内外價格總體保持同步，且境内外掉期點都大幅回落，顯示看空人民币的投機性倉位較低，市場保持理性。國際收支趨于均衡，境内資本市場加快開放，未見明顯資本流出壓力。