2022年1月美联储FOMC议息会议笔记：三座大山

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Mikko的点评

联储如期更新了声明措辞以及政策正常化的计划，为市场勾勒了一条较为明晰的紧缩路径。

从声明中的调性来看，联储认为目前美国经济的运行状况已经符合其政策目标。通胀高于目标，就业市场足够强劲。

既然达到了政策目标，那么3月加息的阻碍已经被消除，尤其是Taper也将在3月终结，声明中已经直接表明it will soon be appropriate to raise the target range for the federal funds rate.

从缩表的文件细节来看，剔除了之前“gradually”的修辞，而变为了“significantly”，从“渐进”变为“大幅”。

缩表的时间点仍然不明确，联储的措辞是加息进程（after）开始后启动，但并未言明是否是首次加息就启动。

发布会内容待更新。

声明原文（有变化的论述为粗体）

（之前声明的第一段——“美联储致力于在时下这个充满挑战的时期使用其全部工具来支持美国经济，从而促进其充分就业和价格稳定目标。”被完全删除）

Indicators of economic activity and employment have continued to strengthen.The sectors most adversely affected by the pandemic have improved in recent months but are being affected by the recent sharp rise in COVID-19 cases.Job gains have been solid in recent months,and the unemployment rate has declined substantially.Supply and demand imbalances related to the pandemic and the reopening of the economy have continued to contribute to elevated levels of inflation.Overall financial conditions remain accommodative,in part reflecting policy measures to support the economy and the flow of credit to U.S.households and businesses.

经济活动和就业指标继续加强。受疫情影响最严重的部门在最近几个月有所改善，但亦正受到最近Omicron病例急剧增加的影响。近几个月来，就业岗位的增加是稳固的，失业率已实质性地下降。与疫情和经济重新开放有关的供需失衡继续导致通胀水平高企。整体金融条件仍然宽松，部分反映了支持经济的政策措施和美国家庭和企业的信贷流动。

The path of the economy continues to depend on the course of the virus.Progress on vaccinations and an easing of supply constraints are expected to support continued gains in economic activity and employment as well as a reduction in inflation.Risks to the economic outlook remain,including from new variants of the virus.

经济的发展路径继续取决于病毒的走向。疫苗接种的进展和供应限制的缓解预计将支持经济活动和就业的持续增长，通胀则将趋弱。经济前景的风险仍然存在，包括来病毒新变种的风险。

The Committee seeks to achieve maximum employment and inflation at the rate of 2 percent over the longer run.In support of these goals,the Committee decided to keep the target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent.With inflation well above 2 percent and a strong labor market,the Committee expects it will soon be appropriate to raise the target range for the federal funds rate.The Committee decided to continue to reduce the monthly pace of its net asset purchases,bringing them to an end in early March.Beginning in February,the Committee will increase its holdings of Treasury securities by at least$20 billion per month and of agency mortgage‑backed securities by at least$10 billion per month.The Federal Reserve's ongoing purchases and holdings of securities will continue to foster smooth market functioning and accommodative financial conditions,thereby supporting the flow of credit to households and businesses.

委员会寻求在较长时期内实现充分就业和2%的通货膨胀率。为了支持这些目标，委员会决定将联邦基金利率的目标范围保持在0-0.25％。由于通货膨胀率远高于2%，且劳动力市场强劲，委员会预计很快将达到加息（提高联邦基金利率的目标范围）的标准。委员会决定继续降低其净资产购买的每月速度，而在3月初结束Taper。从2月份开始，委员会将每月至少增持200亿美元的国债，每月至少增持100亿美元的MBS。美联储持续购买并持有证券将继续促进市场平稳运行和宽松的金融条件，从而支持信贷流向家庭和企业。

In assessing the appropriate stance of monetary policy,the Committee will continue to monitor the implications of incoming information for the economic outlook.The Committee would be prepared to adjust the stance of monetary policy as appropriate if risks emerge that could impede the attainment of the Committee's goals.The Committee's assessments will take into account a wide range of information,including readings on public health,labor market conditions,inflation pressures and inflation expectations,and financial and international developments.

在评估货币政策的适当立场时，委员会将继续监测所收到的信息对经济前景的影响。如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策的立场。委员会的评估将考虑到广泛的信息，包括对公共卫生、劳动力市场状况、通货膨胀压力和通货膨胀预期以及金融和国际发展的解读。

缩表的原则（粗体为重点）

The Federal Open Market Committee agreed that it is appropriate at this time to provide information regarding its planned approach for significantly reducing the size of the Federal Reserve's balance sheet.All participants agreed on the following elements:

联邦公开市场委员会同意，在当下提供有关所计划的大幅削减美联储资产负债表规模的方法的信息是合适的。所有与会者都同意以下内容。

The Committee views changes in the target range for the federal funds rate as its primary means of adjusting the stance of monetary policy.

委员会认为调整利率区间（联邦基金利率目标范围的变化）是其调整货币政策立场的主要手段。

The Committee will determine the timing and pace of reducing the size of the Federal Reserve's balance sheet so as to promote its maximum employment and price stability goals.The Committee expects that reducing the size of the Federal Reserve's balance sheet will commence after the process of increasing the target range for the federal funds rate has begun.

委员会将决定缩减美联储资产负债表规模的时间和速度，以促进其充分就业和价格稳定目标。委员会预计，缩减美联储资产负债表的规模（即缩表）将在加息（提高联邦基金利率目标区间范围）的进程开始后启动。

The Committee intends to reduce the Federal Reserve's securities holdings over time in a predictable manner primarily by adjusting the amounts reinvested of principal payments received from securities held in the System Open Market Account(SOMA).

委员会打算在一段时间内以可预测的方式减少美联储的证券持有量，主要是通过调整从系统公开市场账户（SOMA）中持有的证券的本金支付的再投资金额。

Over time,the Committee intends to maintain securities holdings in amounts needed to implement monetary policy efficiently and effectively in its ample reserves regime.

随着时间的推移，委员会打算将证券持有量维持在其充足准备金制度下高效并有效执行货币政策所需的数量。

In the longer run,the Committee intends to hold primarily Treasury securities in the SOMA,thereby minimizing the effect of Federal Reserve holdings on the allocation of credit across sectors of the economy.

从长远来看，委员会打算在SOMA中主要持有美国国债，从而将美联储持有的证券对经济部门间信贷分配的影响降到最低。

The Committee is prepared to adjust any of the details of its approach to reducing the size of the balance sheet in light of economic and financial developments.

委员会准备好根据经济和金融的发展，调整其缩减资产负债表规模的方法的任何细节。

发布会要点

FOMC传达了很快就要开始加息（"an increase in policy interest rate would soon be appropriate"）的预期。

FOMC同意在3月初（"early March"）停止资产购买。

劳动力市场已经取得了出色进展（"remarkable progress"），按很多标准衡量都非常强劲。由于劳动力供应受限，雇主难以填补职位空缺，薪资正以多年来最快的速度增长。随着时间的推移，有充分的理由预计劳动力参与率和就业情况将得到进一步改善。

通胀仍远远高于（"well above"）2%的长期目标。与新冠疫情和经济重新开放有关的供需失衡继续导致通胀高企，尤其是瓶颈和供给约束限制了生产在短期内对更高需求做出反应的速度。奥密克戎波次加剧了这些问题，影响规模和持续时间都比预期来得更严重。

价格上涨现已扩散到更广泛的商品和服务领域。注意到超出生产率的持续薪资增长，有对通胀造成压力的风险。与预测者一样，FOMC继续预计通胀会在今年年内回落。

FOMC需要灵活应变（"nimble"），以便对所有可能的结果做出反应。将继续关注各类风险，包括高通胀比预期更为持久的风险，并准备作出适当的反应以实现政策目标。

缩表的原则澄清，联邦基金利率仍是FOMC调整货币政策的主要手段，缩表将在加息进程开始之后启动。缩表将随着时间的推移，以可预测的方式，通过再投资的调整来实现。

随着时间的推移，FOMC打算按照充足准备金运作框架所需的数量持有证券；从长远来看，FOMC打算主要持有美国国债。

FOMC还没有就缩表的具体时机、步伐或其他细节做出决定（计数：1），将在接下来的会议上讨论这些问题，并在适当的时候提供更多信息。

问答环节

问题1（美联社）：美联储会在随后的每次会议上逐次加息，还是会在最初的几次会议上集中加息？

答：不可能有十足把握地预测政策利率的哪条路径最为合适。

目前还没有就政策路径做出任何决定（计数：2），我要再次强调我们将心怀谦卑、灵活应变（"humble and nimble"），我们接下来要面对的是双向风险（"two-sided risks"）的凶险横流。

我们将根据接下来公布的数据和不断演变的前景去做决定。

我们知道，现在的经济状况与上一轮2015年开始加息时的情况大相径庭。具体来说，现在的经济要好得多，劳动力市场要强劲得多，通胀率远远高于我们2%的目标，也比当时要高得多。这些差异可能会对政策调整的适当步伐造成重大影响。除此之外，我们还没有做出任何决定（计数：3）。

问题2（Politico）：美联储能在不伤害就业和薪资的前提下，通过加息控制住通胀吗？

答：大部分FOMC参与者认为，劳动力状况已经达到了充分就业的标准，即与价格稳定目标相一致的最大就业水平，这也是我个人的看法。

很快就要提高联邦基金利率目标区间的判断，也得到了FOMC的广泛支持。

劳动力市场的问题在于，职位空缺比受雇人数要多得多。我认为有非常大的空间可供加息（"quite a bit of room to raise interest rates"），不必担心这会威胁到劳动力市场。这是一个非常、非常强劲的劳动力市场，我的强烈感觉是，我们可以放手加息而不会对其造成严重破坏。

我们确实意识到，供应链瓶颈缓解、财政脉冲消退等其他因素的时机和步伐高度不确定，通胀也比我们预想的更为持久，当然，我们已经做好准备动用工具，确保更高通胀不会变得积重难返（"entrenched"）。

问题3（华尔街时报）：今天的资产负债表声明宣称将“大幅”削减持仓。这是什么意思？能透露缩表的步伐、具体操作和再投资的构成吗？

答：这些都是FOMC刚刚开始讨论的问题。本次会议上我们审视并仔细整理出了一套高水平的原则（"a set of principles at a high level"），用以指导我们接下来就缩表步伐及其他所有问题做出的具体决定。

我预计接下来的会议上我们将花费时间去走这个流程。我没法告诉你要开多少次会议，也没法告诉你这需要多长时间（计数：4）。在适当的时候，我们会提供更多的信息。在下一次会议上我们会讨论出你问到的更多细节。

资产负债表的规模要庞大得多，久期比上一轮更短，经济要强劲得多，通胀也要高得多，我认为这会让我们——我之前就说过——愿意比上次更早地采取行动，步伐也可能更快。

追问：加息与缩表之间的关系

答：我们认为资产负债表会以一种可预测的方式收缩，有点像在后台运行（"running in the background"）；逐次会议操作的主动工具不是两者兼有，而只是联邦基金利率。

我们将寻求让资产负债表在后台运行，让利率再度成为货币政策的主动工具。至少计划是这样。我没法回答你更多关于规模、步伐、构成等非常好的问题（计数：5），但我们会在接下来的会议上讨论所有这些问题。

问题4（Axios）：近几周来的市场波动可能会影响政策路径吗？金融状况收紧是否有助于实现美联储的紧缩目标？

答：我们觉得，我们与市场参与者和公众的沟通已经奏效，而且金融状况提前反映了我们做出的决定。货币政策在很大程度上是通过预期发挥作用的，所以这没有什么不对。

问题5（路透）：接下来的加息步伐有什么标准可以参考吗？

答：重申没有做出任何决定（计数：6），会在3月会议上做出加息相关的决定。假设条件合适，FOMC确实打算在3月会议上提高联邦基金利率。

同样在关注风险，尤其是世界各地的风险。确实预计经济在奥密克戎影响下会走软一段时间，但认为这应该是暂时的，相信经济的内在力量会在波次过后迅速显现出来。

那么老问题就来了，事情会像我们预期的那样发展吗？一种情况是，无论出于什么原因，经济放缓得更多，通胀回落得比预期更厉害，我们会对此作出反应。如果相反，我们看到通胀在更高水平更为持久，我们也会对此作出反应。

重申，我们很清楚当下的经济与上一轮紧缩周期的情况大相径庭，我们的政策将反映这些差异。

问题6（CNBC）：资产负债表“后台运行”的意义及其反应方程

答：资产负债表声明里有足足一段，阐明了我们有权在任何时候调整缩表的操作细节。这不代表我们就会这么做，只是如果形势发展与我们预想的不同，我们不会在一棵树上吊死（"we're not going to stick with something that isn't working"）。这就是它表达的意思，这是一份一般性声明，而不是揣测操作的线索。

当下的经济不再需要我们实施之前这种高度宽松的政策。因此是时候首先停止资产购买，然后在适当的时候启动缩表。现在的资产负债表远大于它的必要规模。我们已经确定了其最终状态，即在充足准备金制度下有效实施货币政策所需的数量。因此，资产负债表上可供收缩的规模非常庞大。这将花费一些时间。我们希望这个过程是有序且可预测的。

我们将在下一次会议上再做讨论，我猜测我们将在再下次会议上至少再做一次讨论。在我们开始加息之后，我们会告诉你更多信息。

问题7（彭博）：你一开始提到的“双向风险”是什么意思？

答：行动太慢的风险——通胀过热，破坏价格稳定，威胁经济扩张；

行动太快的风险——新冠疫情+供应链瓶颈（例如中国清零政策导致更多封锁加剧供应链扰动），打压经济活动，拖累经济增长。

还有东欧局势等等太多其他风险因素，不要忘记上行和下行风险并存。

问题8（纽约时报）：12月会议上SEP对通胀回落的判断还合理吗？

答：我个人会倾向于提高自己对2022年核心PCE通胀的估计，放到今天来看可能会提高零点几个百分点。本次会议我们不会编纂SEP，但我认为自12月会议以来，通胀形势并没有好转，可能还有些恶化，这也是近一段时间以来的规律。我想如果将FOMC参与者对通胀的估计汇总成一个区间的话，过去一年来这个区间一直在向右移。

如果形势进一步恶化，无论是在时间维度还是在通胀规模维度上，我们的政策就得着力解决这一问题。我们必须适应新的形势，在适当的时候采取行动。

问题9（金融时报）：如果通胀回落不及预期，是否会考虑集中加息50bps？

答：如前所述，我们没有做出任何相关决定（计数：7），真的没有。我只能说FOMC对当下截然不同的经济状况有充分的认识。

我们真的没有就这些问题做出决定，随着我们3月会议乃至之后的会议的召开，FOMC将着手回答这些问题。

问题10（华盛顿邮报）：通胀对低收入家庭的影响如何衡量

略，市场不关心

问题11（福克斯）：供应瓶颈会在今年年底前得到缓解吗？是否会考虑提速加息？

答：不会有这样的预期，也从来没有过这样的预期，像半导体短缺这样的问题，会花费很长时间，应该会拖入2023年。

重申没有就加息步伐做出任何决定（计数：8），今天无法有把握地告诉你政策利率的准确路径。

问题12（彭博TV）：加息会容忍通胀回落到2%以下，以实现平均2%的通胀目标吗？

答：框架内没有任何关于容忍通胀在2%以下运行的内容。我们试图实现的是把通胀预期锚定在2%的水平，这一直都是终极目标。

帮助通胀回落的不仅仅是货币政策，还有供给侧改善以及财政脉冲消退，但货币政策会做好自己的本分。

问题13（道琼斯）：你觉得是疫情初期货币政策和财政政策的激进应对造成了当下的通胀问题吗？

答：现在要书写历史还为时尚早。疫情爆发时全球经济大部分处在封锁之中，人们整日禁足家中，也没有疫苗可打，当时有酿成持久损害的真实风险。

国会通过的新冠纾困法案无比及时，相当有力，在当时当地绝对称得上是一项出色的成就，美联储也迅速应对，一开始就成功阻止了金融体系的崩溃。

是非功过要交给后人评说，但起码三五年后，我们会有更扎实的基础去评判人们采取的行动。25年后世人会如何评价这段往事，我很期待。

问题14（MNI）：收益率曲线倒挂的风险对美联储政策调整的考虑有多重要？

答：我们会监测收益率曲线的斜率，但这不在我们的控制范围内。

我不会把它当作某种教条法则，但我们会观察它，尝试去理解它的涵义，作为大量其他监测指标的一部分。

问题15（雅虎财经）：你会把美联储的紧缩路径描述为“渐进加息”吗？

答：我们会在3月会议上做出对政策路径的评估。随着时间的推移，它将继续发生转变，我认为在对这个问题的理解上我们需要具有相当的适应性。

我不会......我不认为有可能确切地说出接下来将如何发展（计数：9），如前所述，在这个问题上我们需要灵活应变。