美国5月份通膨数据高于预期,改变了市场观点。数据推翻了通膨——居于40年高档——已见顶的想法。通膨意外迫使美联储上周升息75个基点,—创下了1994年以来最大的单次升息幅度—并考虑在7月份再次升息75个基点。通膨超乎预期,以及市场对升息预期上升的反应,再度引起对停滞性通膨的担忧(即经济成长停滞而高通膨)。这种恐慌将美国标普500指数拖入熊市(即较最近的高点下跌逾20%),并且令10年期-2年期美债收益率的利差2个月来再度短暂倒挂。上述都是我们的衰退指标清单中新增的两个警示信号,预示经济衰退风险正在上升。
若美国经济果真陷入衰退,那么关键的问题就包括衰退多快来临,历时长度、深度,以及市场已反映了多少程度?让我们依次回答。亚特兰大美联储最近的模型预测显示美国经济2季未见起色,第1季美国经济是萎缩的。如果第2季美国经济持续萎缩,那便意味着上半年美国经济已迈入技术性衰退。但该模型并没有计入6月份的经济数据(包括即将公布的制造业和服务业活动指标),而6月份经济数据可能仍强劲。市场普遍预期第2季美国经济较前一季度年化成长3%。
持续强劲的就业市场也显示经济前景仍积极,所以一旦就业市场变差,则经济衰退的可能性会变大。我们曾表示,空缺职位创纪录新高,意味着就业机会多,加上疫情期间民众储蓄上升,上述两个重要因素可能会促使消费者持续花费。随着经济回归常态,服务业支出有望回升—反映在,夏季假期开始之际,民航客运量近来激增(推升5月份通膨的关键因素)。不过,5月份零售销售意外减少,今年以来首次月增率下跌,让人不禁疑惑,面对必需消费(汽油、食品)价格飚升,消费者是不是开始趋于保守。
若确实出现衰退,那么其时间和深度将主要取决于美联储升息周期时间长度与力度。美联储主席鲍威尔过去一周明确表示,美联储需要看到通膨数据连续数月下降,才会放缓升息脚步。美国10年期债收益率就很能帮助判断美联储能把政策利率提高到什么水准。过去一周,面对超乎预期的5月份通膨数据,其收益率突破了3.26%的关键技术阻力位,随后修正。下一关键阻力位在3.4%,继而是4%。
与之对比的是,美联储对于2023年底结束升息周期之际的政策利率水准的最新预测是3.8%,这显示债市定价已经在很大程度上对美联储未来的紧缩做出了反应。
美联储需要在紧缩的同时,精准把握平衡。目前来看,美联储已经毫不犹豫地将焦点转向了压抑需求以对抗通膨,因为其无力控制供应端的通膨驱动因素。通过升息,美联储致力于充分放慢经济活动速度,进而降低对劳动力和房屋的需求,以缓解薪资和租金上涨压力,并同时避免失业率上升,或触发金融市场崩盘。如果金融环境继续严重恶化,并且失业率开始飚升,我们认为美联储将会把焦点重新拉回支持经济成长之上。因此,可密切关注首次申请失业救济金人数,该数据于3月份触底后,一直在缓慢而稳定地上升。每月失业率是另一个有重要参考指标:如果失业率从5月份的3.6%跃升至4%的长期目标之上,则美联储可能会感到不安。
在上周标普500指数下跌8.7%之后,股市已经在多大程度上反映出对经济放缓的预期呢?根据上表可知,过去70年间的多次经济衰退中,标普500指数从高点回底的跌幅中值为27%。从今年的市场跌幅来看,该指数自1月3日以来已经下跌了23.6%,预示着发生衰退的幅度已大致反映在了目前的市场定价中。标普500指数的下一个主要技术支撑在3589点,较目前低2.1%。