瑞信違約事件後市場的反應——資産類别風險評估和投資策略調整

概要

•瑞士銀行以30億法郎收購瑞士信貸的交易已獲得瑞士監管機構批準。每股收購價格遠低于上周五收盤價，該交易将引發瑞士信貸160億瑞郎債券完全被減記。

•另外，美聯儲和其他5家央行提議，透過既有的互換協議來增強美元流動性。

•上述措施的用途爲大幅降低全球金融部門系統性風險。市場對該措施的初步反應正面，美國股指期貨和美國公債利率上升，美元和黃金略有走弱。

•現在要說我們已經走出困境恐還爲過早。我們正觀察該收購交易對金融市場和銀行業的潛在不确定性。瑞士信貸的股債投資人遭遇兩種不同待遇，這部分存在着法律訴訟風險，恐怕需要去解決。

瑞銀并購瑞信

瑞士銀行、瑞士信貸和監管機構在上周末敲定了一項收購協議。瑞士銀行将以30億瑞郎（約33億美元）或每股約0.76瑞郎的價格收購瑞士信貸，而上周五的收盤價爲1.86瑞郎。與此同時，瑞士信貸160億瑞郎的初級債券[額外一級資本（AT1）債券*]将被減記爲零——這是AT1被視爲資産類别的短暫曆史以來最大減記規模。2017年，Banco Popular股東和AT1持有人都在桑坦德銀行被政府管理的收購中被減記過。

最新的交易内容包括瑞士國家銀行爲瑞士銀行提供1000億瑞郎的流動性額度、以及政府提供90億瑞郎的損失擔保，盡管瑞士銀行将承擔前50億瑞郎的損失。

與此同時，六家央行（美聯儲、歐洲央行、英國央行、日本央行、中國大陸銀行和瑞士央行）表示，他們将調整爲每日（從每周）操作美元換彙流動性，以緩解全球融資市場壓力。這是爲了因應部分市場擔憂，也就是瑞士信貸的交易可能會在未來幾天增加銀行流動性壓力。

最後，中國大陸央行上周五将銀行存款準備金率下調25個基點，以向金融體系注入流動性并支持經濟成長。

瑞信違約事件結束了嗎？

周末采取的措施顯然非常重要。希望它能大幅降低銀行業系統性風險，讓金融體系再次平穩運行。然而，我們認爲現在宣布勝利還爲時過早。瑞士銀行與瑞士信貸的交易可能面臨法律面挑戰。股東不太可能對評價大幅減少（相對上周五收盤價）感到滿意，而AT1債券持有者可能會因爲待遇未若股東而有所言詞。從理論上講，AT1的債券持有者應當優先于股東對銀行資産提出索賠。

當然，交易條件可能會以某種方式進行修改來反駁上述論點，但投資人可能因此對于當前情勢調整看法，導緻對于不同資産類别的風險進行重新衡量。

與此同時，美國區域銀行情況仍不穩定，焦點越來越多地轉向商業房地産，尤其是寫字樓領域。由于融資成本大幅上升，去年第四季商業地産價格下跌。正如我們上周所強調，債券市場波動性在過去幾天急劇上升，增加了房地産業不确定性，并可能增加對部分區域銀行償付能力的疑慮。雖然我們不排除這部分可能升級成全面性的市場危機，但政府當局正非常關注以避免出現上述情事，并且已有2007-2009年做爲借鏡。然而，現在要認爲事情結束了恐怕還過早。

瑞信違約事件對資産類别的影響——增加收益型資産配置

•我們仍保持防禦性配置，看好債券而非股票，青睐投資等級債而非高收益債券，側重亞洲而非成熟市場（包括債券和股票）。

•瑞士信貸股東相對于AT1持有者的優惠待遇可能導緻市場重新評價關于2750億美元資産類别的風險。我們正密切關注AT1債券的報價，尤其在歐洲部分。在瑞士信貸AT1持有者遭到出人意表的處置後，亞洲AT1價格大幅下跌。

•在近期強勁反彈後，我們目前不考慮追高黃金；我們預計它在短期内恐拉回。

•我們預計在美元反彈時出發至其他資産。

•關注3月22日的美聯儲FOMC會議。我們的核心情境是升息25個基點，但就這點上存在很大的不确定性。如果市場變得平靜，則有可能出現50個基點的風險，而對銀行業的擔憂加劇則可能促使美聯儲暫停其升息循環。